Research-Studie


Original-Research: windeln.de SE - von Montega AG

Einstufung von Montega AG zu windeln.de SE

Unternehmen: windeln.de SE
ISIN: DE000WNDL201

Anlass der Studie: Update
Empfehlung: Kaufen
seit: 27.01.2020
Kursziel: 2,10
Kursziel auf Sicht von: 12 Monaten
Letzte Ratingänderung: -
Analyst: Henrik Markmann

Licht am Ende des Tunnels

windeln.de hat jüngst vorläufige Zahlen für Q4 2019 bzw. FY 2019
veröffentlicht und einen Ausblick für FY 2020 gegeben. Darüber hinaus wurde
das Break-Even-Ziel auf Basis eines bereinigten EBIT von Q1/20 auf Q1/21
verschoben. Im Rahmen der Veröffentlichung haben wir mit dem Management
zudem ausführlicher über die potenziellen Synergieeffekte durch die neuen
strategischen Partner gesprochen.

Umsatz unter unseren Erwartungen: Nach vorläufigen Berechnungen erzielte
windeln.de im Jahresschlussquartal Erlöse zwischen 22,9 und 23,1 Mio. Euro
(2019p: zw. 82,3 und 82,5 Mio. Euro). Damit verfehlte das Unternehmen trotz
relevanter Verkaufsaktionen wie dem Singles Day, der Cyber Week oder dem
Weihnachtsgeschäft unsere Erwartungen (Q4e: 30,3 Mio. Euro, 2019e: 89,7
Mio. Euro). Regional betrachtet ist insbesondere die Kernregion China
langsamer gewachsen. Zurückzuführen ist dies u.a. auf die verspätete
Inbetriebnahme des zweiten Zolllagers sowie ein aktives
Working-Capital-Management, wodurch der Vorstand bewusst auf Wachstum
verzichtet hat, um die Liquiditätslage des Konzerns zu schonen.

Cashburn in Q4 auf niedrigem Niveau: Auf Ergebnisebene erzielte das
Unternehmen in Q4 ein bereinigtes EBIT zwischen -1,6 und -1,9 Mio. Euro
(2019p: zw. -13,6 und -13,9 Mio. Euro). Hier enthalten ist auch ein
positiver Effekt aus der vom Management bereits avisierten
Umsatzsteuerkorrektur i.H.v. 1,4 Mio. Euro. Die liquiden Mittel haben sich
daher nur um -1,3 Mio. Euro auf 8,4 Mio. Euro reduziert. Ohne den
Zahlungseingang aus der Umsatzsteuerkorrektur (bis 31.12.: 0,9 Mio. Euro)
würde der rein operative Cashburn mit -2,2 Mio. Euro auf dem Niveau von Q3
(-2,1 Mio. Euro) liegen. Im laufenden Jahr rechnet das Management mit
weiteren Mittelzuflüssen aus der Steuererstattung i.H.v. mindestens 2,1
Mio. Euro. Darüber hinaus soll der Cashburn in H2/20 durch das Outsourcing
der IT-Shop-Plattform sowie den Umzug des Zentrallagers in Deutschland
weiter entlastet werden. Das für Q1/20 avisierte Break-Even-Ziel auf Basis
eines bereinigten EBIT hat der Vorstand jedoch auf Q1/21 verschoben. In
unseren jüngsten Prognosen hatten wir dies bereits antizipiert.

Sinnhaftigkeit der neuen Partnerschaften: Für uns ist die Zusammenarbeit
mit den beiden neuen strategischen Partnern bodyguardpharm und Holland at
Home insbesondere aus den folgenden Gründen sinnvoll:

- Mit beiden Partnern fokussiert sich windeln.de zunehmend auf den
chinesischen Markt. Dies halten wir vor dem Hintergrund der hohen
Wettbewerbsintensität im Bereich der Baby- und Kleinkindprodukte in Europa
(u.a. durch babymarkt.de, baby-walz.de, tausendkind.de oder lillydoo.de)
sowie Medizin- und Pflegeprodukte (Shop-Apotheke.de, DocMorris.de oder
medpex.de) für die richtige Strategie.

- Besonders hohes Synergiepotenzial sehen wir im Bereich der Vertriebs- und
Logistikinfrastruktur nach China sowie dem Einkauf von Produkten für den
chinesischen Markt. Im Rahmen der Zusammenarbeit mit bodyguardpharm liegt
der Vorteil u.E. darin, dass windeln.de zu attraktiven Konditionen Medizin-
und Pflegeprodukte einkaufen und diese dann über die bereits bestehenden
Vertriebskanäle distribuieren kann. Der zweite Partner, Holland at Home,
verfügt bereits über viele Absatzkanäle in China, sodass windeln.de hier
nicht primär von den Produkten, sondern vielmehr den zusätzlichen
Vertriebswegen profitiert.

- Darüber hinaus rechnen wir mit positiven Effekten auf die Zahl der
aktiven Kunden. Aufgrund der hohen Abhängigkeit vom Verkauf von Babynahrung
liegt eine der großen Herausforderungen der nachhaltigen Erlösentwicklung
u.E. in der Natur der Kundenstruktur. Die Produkte von windeln.de im
Bereich Nahrung richten sich primär an Eltern von Babys und Kleinkindern
bis zum 3. Lebensjahr. Sobald die Kinder aus dieser Altersgruppe
herausgewachsen sind, besteht die Gefahr, dass windeln.de die Eltern als
Kunden verliert. Das Unternehmen muss daher kontinuierlich neue Kunden
akquirieren, um diesen natürlichen Churn auszugleichen. Durch die
Sortimentserweiterung mit Medizin- und Pflegeprodukten sollte es windeln.de
sukzessive gelingen, diesen Churn zu verringern.

Deutlicher Umsatzanstieg durch neue Kooperationspartner avisiert: Der
Vorstand erwartet durch die strategischen Partner jeweils einen
zusätzlichen Umsatzbeitrag im niedrigen zweistelligen Mio.-Euro-Bereich.
Wir gehen davon aus, dass die Partnerschaften im laufenden Jahr erst ab Q2
spürbar zur Erlösentwicklung beitragen werden und rechnen daher in 2020 nur
mit jeweils 8,0 Mio. Euro. Ab 2021 haben wir dann konservativ jeweils 10
Mio. Euro Umsatzbeitrag in unserem Modell berücksichtigt. Margenseitig
dürften die Medizin- und Pflegeprodukte über dem Bruttomargenniveau von
windeln.de liegen (MONe: 30-35% vs. bislang 25-30%). Verbesserungen
hinsichtlich der Marge berücksichtigen wir jedoch erst nach einem
Proof-of-Concept der Partnerschaft, den wir in H2/20 erwarten. Auch die
bevorstehende Kapitalerhöhung haben wir trotz der unterzeichneten
Verpflichtungserklärung der strategischen Partner in Höhe von 2,8 Mio. Euro
noch nicht in unserem Modell berücksichtigt.

Fazit: Auf der einen Seite fiel die operative Entwicklung im jüngst
abgeschlossenen Jahresschlussquartal enttäuschend aus. Insbesondere in der
Kernregion China hatten wir eine höhere Dynamik erwartet. Auf der anderen
Seite halten wir die möglichen Synergieeffekte durch die beiden neuen
strategischen Partner für essenziell. Durch die bevorstehende
Kapitalerhöhung dürfte sich auch die Liquiditätslage weiter entspannen.
Nach Überarbeitung unserer Prognosen ergibt sich ein DCF-basiertes Kursziel
von 2,10 Euro. Vor dem Hintergrund des sich aufhellenden Sentiments scheint
die Aktie für risikofreudige Investoren wieder attraktiv. Wir nehmen das
Rating von windeln.de daher mit „Kaufen“ neu auf.



+++ Diese Meldung ist keine Anlageberatung oder Aufforderung zum Abschluss
bestimmter Börsengeschäfte. Bitte lesen Sie unseren RISIKOHINWEIS /
HAFTUNGSAUSSCHLUSS unter http://www.montega.de +++

Über Montega:

Die Montega AG ist eines der führenden bankenunabhängigen Researchhäuser
mit klarem Fokus auf den deutschen Mittelstand. Das Coverage-Universum
umfasst Titel aus dem MDAX, TecDAX, SDAX sowie ausgewählte Nebenwerte und
wird durch erfolgreiches Stock-Picking stetig erweitert. Montega versteht
sich als ausgelagerter Researchanbieter für institutionelle Investoren und
fokussiert sich auf die Erstellung von Research-Publikationen sowie die
Veranstaltung von Roadshows, Fieldtrips und Konferenzen. Zu den Kunden
zählen langfristig orientierte Value-Investoren, Vermögensverwalter und
Family Offices primär aus Deutschland, der Schweiz und Luxemburg. Die
Analysten von Montega zeichnen sich dabei durch exzellente Kontakte zum
Top-Management, profunde Marktkenntnisse und langjährige Erfahrung in der
Analyse von deutschen Small- und MidCap-Unternehmen aus.

Die vollständige Analyse können Sie hier downloaden:
http://www.more-ir.de/d/19975.pdf

Kontakt für Rückfragen
Montega AG - Equity Research
Tel.: +49 (0)40 41111 37-80
Web: www.montega.de
E-Mail: research@montega.de

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Im ersten Halbjahr 2020 konnte Solutiance den eingeschlagenen Wachstumskurs fortsetzen und im Rahmen dessen die Gesamtleistung (Umsatz zzgl. Bestandsveränderungen) um rund 75 % auf 0,66 Mio. € (1. HJ 2019: 0,38 Mio. €) erhöhen. Das Unternehmen erwartet für das Gesamtjahr durch den weiteren Ausbau der softwarebasierten Dienstleistungen einen Umsatzsprung im Vergleich zum Vorjahr auf rund 3 Mio. €. Bei einem von uns ermittelten Kursziel von 4,85 € vergeben wir das Rating KAUFEN.

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